Hello，我是胡侃侃，今天是2024年巴菲特致股东的信，可能是老巴最后一封亲笔信...

　　这是巴菲特对长期主义的终极诠释。他强调优质企业股权是抵御货币贬值的最佳选择，即使面临国际业务复杂性，仍坚持将美国经济活力作为投资基石。这一观点呼应了伯克希尔1965年以来19.9%的年化收益率奇迹，以及55022倍的市值增长。

　　巴菲特以自嘲口吻警告财政政策失控的风险：纸币可能因财政失策而价值蒸发，某些国家已惯于这种鲁莽行径，即便在美国短暂历史中，我们也曾濒临货币失控边缘。他建议通过持有抗通胀资产（如日本商社股票）对冲风险，而非依赖现金或债券。

　　在强调企业诚信时，巴菲特举例说明选择管理层时更看重价值观而非学历，并批评某些企业用财务技巧掩盖线%）形成的企业责任标杆形成鲜明对比

　　巴菲特坦承过去5年至少犯下16次重大错误，包括对部分收购标的和经理人的误判。但他强调：问题不会自行消失，一定要采取行动——即便令人不快。这种自揭伤疤的坦诚，正是伯克希尔纠错机制的底层逻辑。

　　通过对比标普500指数390倍与伯克希尔55022倍的60年收益差距，巴菲特揭示复利魔力的核心在于再投资。他自豪于股东60年仅获1次分红（1967年10美分），将1010亿美元累计税款归功于不分红的再投资文化。

　　这五句话构建了巴菲特思想的完整框架——以长期主义对抗短期波动，用优质资产抵御系统风险，凭诚信经营积累信任资本，借纠错机制保持进化能力，最终通过复利实现指数级增长。

　　这封书信作为年报的组成部分送达诸位手中。作为上市公司，我们被要求定期披露大量法定数据与指标。

　　但报告二字承载着更重的责任——除了必须公开的信息，我们大家都认为有义务向你们额外阐述所持资产的本质与我们的思考逻辑。我们的沟通准则始终如一：如果角色互换（即诸位是伯克希尔CEO，而我家族是托付毕生积蓄的被动投资者），我们会希望得到怎样的信息透明度？

　　遵循这一原则，我们年复一年向诸位汇报旗下企业的荣枯兴衰。不过在探讨具体子公司问题时，我们谨记60年前汤姆·墨菲的忠告：点名道姓地赞美，分门别类地批评。

　　我曾多次误判所收购企业的经济前景——这些资本配置失误既包括对上市流通股（我们视其为企业的部分所有权）的误判，也不乏全资收购企业的错估。

　　有时我也会在评估管理层能力或诚信度时犯错。诚信缺失带来的伤害远超财务损失，其痛苦程度堪比婚姻破裂。

　　人事决策能保持尚可的准确率已属万幸。最大的罪过是拖延纠正错误，正如查理·芒格所言吮拇指式拖延。他告诫我，问题不会自行消失，一定要采取行动——即便令人不快。

　　2019至2023年间，我在致股东信中16次提及错误或失误。而许多商业巨擘在这五年间从未使用过这两个词——除了亚马逊在2021年信中展现过刀锋般的坦诚。别的企业的年报，更像是精心修饰的写真集。

　　我曾担任多家上市公司董事，那些董事会与分析师会议上，错误二字如同伏地魔的名字般禁忌。这种强装完美的做派总让我如坐针毡（尽管有时法律风险确需谨言慎行——毕竟我们活在好讼社会）。

　　94岁的我即将卸任CEO，由格雷格·阿贝尔接棒并执笔年度致信。格雷格深谙伯克希尔的信条：CEO有责任每年向股东如实报告。他更明白，若开始愚弄股东，终将陷入自欺的泥潭。

　　请允许我讲述皮特·里格尔的传奇故事。这位鲜为人知的企业家为伯克希尔股东创造了数十亿美元财富。2024年11月，80岁高龄的皮特仍在工作时离世。

　　2005年6月21日，我首次通过中介来信获悉森林河公司——这家由皮特创立并经营的印第安纳房车制造商。信中明确说，持有公司100%股权的皮特希望出售给伯克希尔，并附有预期报价。这种直截了当的方式深得我心。

　　经房车经销商调研后，我安排6月28日在奥马哈会面。皮特携妻子莎伦和女儿丽莎出席。会谈中，皮特表示希望继续执掌企业，但需确保家人财务安全。

　　皮特随后提到他拥有租赁给森林河公司的若干不动产，这些资产未在6月21日信中提及。几分钟内，我们达成交易价格——我无需评估，直接接受其估值。

　　接着讨论薪酬问题。我告诉皮特：你说个数，我照单全收（此方式不建议推广）。在家人见证下，皮特语出惊人：我查阅了伯克希尔的代理声明，年薪不应超过老板，就定10万美元吧。在我惊愕之际，他补充道：若公司利润超过现有水平，我希望能获得超额部分的10%作为奖金。我回应需对重大收购进行资本调整，虽未明确定义重大与适当，但此模糊条款从未引发争议。

　　并非每家企业都易于理解，皮特式的企业家更是凤毛麟角。我仍会在企业收购和人才评估中犯错。

　　但惊喜同样存在：既有业务潜力超预期的案例，也有管理者能力与操守俱佳的典范。经验表明，一次正确决策可能会产生深远影响（如选择GEICO作为业务决策，选择阿吉特·贾恩作为管理决策，以及找到查理·芒格这位独一无二的合伙人）。错误终将消逝，而成功之花永远绽放。

　　固然有顶尖学府培养的杰出管理者，但更多像皮特这样的天才受益于普通院校，甚至辍学创业。以比尔·盖茨为例，他认为投身改变世界的行业远比获取一纸文凭重要（参阅其新作《源代码》）。

　　近期通过电话联系杰西卡·通克尔，其继祖父本·罗斯纳曾为查理和我管理企业。这位零售天才的学历经确认仅为小学六年级。

　　我本人有幸就读三所优秀大学，坚信终身学习。但商业才能更多源于天赋，后天培养居次。

　　尽管旗下189家子公司中53%盈利下滑，伯克希尔2024年表现仍超预期。得益于国债收益率提升及短期证券持仓增加，投资收益显著增长。

　　保险业务表现亮眼，GEICO在托德·库姆斯领导下完成现代化改造，承保效率大幅度的提高。虽然改革还没完成，但2024年改进堪称惊艳。

　　财险费率因风暴灾害增加而走强，气候平均状态随时间的变化影响初现。尽管未遇巨灾，但重大损失终将发生，且年发生次数无法保证。

　　铁路与公用事业板块整体盈利改善，但仍有提升空间。年末以39亿美元完成对公用事业子公司剩余8%股权的收购（现金支付29亿，B股支付10亿）。

　　2024年运营利润达474亿美元。我们始终强调该指标（扣除证券投资损益）而非GAAP利润。长久来看，证券投资必将盈利（否则不会持有），但年度波动难以预测。我们的投资视野常以十年计，这类长期持仓终将带来丰厚回报。

　　*非控股业务：包括伯克希尔持股20%-50%的企业，如卡夫亨氏、西方石油和Berkadia。

　　*其他：含外币汇兑收益，2024年约11亿美元，2023年约2.11亿美元（因使用非美元计价债务产生）。

　　六十年前，现任管理层接管了伯克希尔。这一决策是个错误——我的错误——并困扰了我们二十年。必须强调的是，查理（芒格）立即察觉到了我的愚蠢：尽管我收购伯克希尔的价格看似低廉，但这家大型北方纺织企业的业务注定走向消亡。

　　美国财政部早已无声地预见了伯克希尔的命运。1965年，全年所得税缴纳额——零美元（此前十年皆如此）。对于光鲜的初创企业而言，这种行为或许情有可原；但当一家工业老字号沦为税务局黑名单常客，无疑是一盏闪烁的警示灯。彼时的伯克希尔正滑向历史的尘埃。

　　六十年后的今天，当这家仍以伯克希尔哈撒韦为名的公司向美国财政部缴纳的企业所得税，竟超过美国政府从任何企业（包括市值万亿美元的科技巨头）获得的金额时，财政部的震惊可想而知。

　　具体而言，伯克希尔去年向美国国税局分四次缴纳了总计268亿美元税款，约占全美企业所得税总额的5%。（此外，我们还向外国政府及美国44个州缴纳了可观的所得税。）

　　需特别指出这一创纪录纳税的重要的条件：在1965-2024年间，伯克希尔股东仅获得过一次现金分红。1967年1月3日，我们派发了唯一一次股息——总计10.1万美元，合每股A类股10美分。（我已记不清当时为何向董事会提议此事，如今想来恍如噩梦。）

　　六十年来，伯克希尔股东始终支持持续再投资，这使得公司得以积累应税收入。最初十年间微不足道的联邦所得税缴纳额，如今累计已超1,010亿美元……且仍在持续增长。

　　巨额数字往往难以具象化。让我换个方式解读伯克希尔去年缴纳的268亿美元税款：

　　假设伯克希尔在2024年全年（闰年共366天）每20分钟向财政部汇款100万美元——想象一下全年无休的支付场景——到年底我们仍欠联邦政府巨额税款。事实上，需持续支付至次年1月，财政部才会通知我们可以稍作喘息、补个觉，然后着手准备2025年的纳税工作。

　　（这1010亿美元税款，本质是信任的货币化——当股东放弃即时消费欲望，当管理层抗拒短期诱惑，复利终将把错误淬炼成传奇。如今的伯克希尔，早已不是那个织布机轰鸣的垂死巨兽，而是用真金白银为美国基础设施投票的资本方舟。）

　　我们的投资就像左右手配合干活——左手紧紧抓着189家全资或控股企业（多数是100%拿下），这些生意加起来值几千亿，里头有几个宝贝疙瘩，一堆表现不错但不算惊艳的老实人，还有几个让我直拍脑门的收购（好在没拖后腿的烂摊子）。

　　右手呢，轻轻捏着苹果、运通这些家喻户晓的明星企业小部分股权，别看我们只占个零头，去年底这些零钱也值2720亿了。你懂的，真正的好买卖就像传家宝，没人舍得整件出手，但零敲碎打地在股市里捡点碎金子，这事儿我们熟。

　　说白了，我们才不管买的是整家公司还是零散股票，关键看哪边能让钱生更多钱。大多数时候市场冷清得像冬天的奥马哈街头，但偶尔机会多得像丰收季的玉米地——这时候格雷格就像当年的查理，抄起麻袋就往里装。买股票的好处是认错快，但伯克希尔现在体型太大，调个头得像航母转弯，建仓清仓动不动就得花上一年半载。而且当小股东有个憋屈事儿：哪怕管理层把公司带沟里，我们也只能干瞪眼。

　　控股企业倒是能自己掌舵，可一旦买错了想脱手？难！实话实说，我们几乎从不出售控股企业，除非它变成个无底洞。不过这也带来个好处——有些企业主就冲着我们买了就不卖的倔脾气找上门，这种时候啊，咱们的固执反而成了香饽饽。

　　别看现在满世界嚷嚷伯克希尔揣着大把现金，但你们资金的绝大部分仍配置于股权，这一偏好永不改变。去年我们的上市流通股持仓从3540亿美元降至2720亿美元，可我们手里那些没上市的控股企业更值钱！

　　伯克希尔股东尽可放心，我们将永远把资金的主体配置于股权——主要是满世界做生意的美国企业。伯克希尔宁可抱着好生意睡觉，也绝不搂着钞票数星星——管它是全资收购还是搭个伙。

　　纸币可能因财政失策而价值蒸发，某些国家已惯于这种鲁莽行径，即便在美国短暂历史中，我们也曾濒临货币失控边缘。固定收益债券无法抵御失控的货币贬值。

　　然而，只要公司可以提供的商品或服务被国民所需，它们总能找到应对货币动荡的方式——拥有稀缺才能的个人亦是如此。我既无运动天赋，也无美妙歌喉，更不具备医疗或法律专长，毕生只能依赖股权投资。本质上，我始终押注美国企业的成功，未来也将如此。

　　无论如何，公民以明智（最好是富有想象力）的方式配置储蓄，是推动社会所需商品与服务产出持续增长的必要条件。这种机制被称为资本主义。它存在缺陷与弊端——某些方面比以往更甚——但其创造的奇迹也远非其他经济体系可比。

　　美国便是最佳例证。立国短短235年间取得的进步，远超1789年宪法颁布时最乐观的建国先驱的想象。诚然，建国初期我们曾依赖外资补充储蓄，但同时也需要美国民众持续储蓄，并由储蓄者或其他国人明智配置这些资本。若当时将产出尽数消费，国家发展必将停滞不前。

　　美国的发展历史并非尽善尽美——这片土地从不乏试图骗取他人积蓄的投机者与骗子，残酷竞争与颠覆性创新也导致大量资本配置失败。但即便如此，美国储蓄机制创造的产出规模与质量，仍是任何殖民者做梦都难以企及的。从400万人口起步（尽管早期经历惨烈内战致使同胞相残），美国在历史长河的瞬息之间改写了世界格局。

　　伯克希尔股东以微不足道的方式参与了美国奇迹——通过放弃分红选择再投资。最初的再投资规模极小、几乎无足轻重，但经年累月，在持续的储蓄文化与长期复利魔法的共同作用下，它已呈滚雪球式增长。

　　如今伯克希尔的业务触角遍及全美各个角落，且远未止步于此。企业可能因多种原因消亡，但与人类不同，企业衰老本身并非致命因素——如今的伯克希尔比1965年时更具青春活力。

　　但查理与我始终承认：伯克希尔的成功只可能在美国实现，而美国的成功无需伯克希尔存在。

　　因此，感谢您，山姆大叔。终有一日，伯克希尔的侄子侄女们期待向您缴纳比2024年更丰厚的税款。请明智使用这一些资金，关照那些并非因自身过错而在人生中抽到下下签的同胞——他们值得更好的对待。也请永远铭记：我们应该您维护货币稳定，而这需要您展现智慧与时刻警惕。

　　（山姆大叔（Uncle Sam）是美国联邦政府的拟人化象征，特指税务部门与财政政策制定者。如2008年雷曼兄弟破产后的救市行动，巴菲特会开玩笑说：山姆大叔总是会在关键时刻伸出援手。

　　2024年伯克希尔缴纳联邦税268亿美元，占全美企业税5%。巴菲特60年间仅派发一次股息（1967年每股0.1美元），通过复利效应将再投资规模扩大超50万倍

　　货币稳定呼吁直指美国M2货币供应量从1965年的4500亿飙升至2024年的21.3万亿美元。）

　　财产意外险业务仍是伯克希尔的核心业务，其先收保费后赔付的财务模式在大规模的公司中极为罕见。

　　通常，企业在销售产品或服务前（或销售时）就已产生人力、原材料、库存、厂房设备等成本。因此，其CEO在销售前就能明确知晓产品成本——若售价低于成本，管理者会立即意识到问题所在，毕竟现金失血难以忽视。；

　　而财险公司先收取保费，赔付成本可能滞后30年以上（如50年前的石棉风险至今仍在赔付）。这种模式虽能让险企提前获得现金流，但也存在CEO多年后才发现巨额亏损的风险。

　　某些险种能有效缓解这种现金流错配，例如损失可快速报案、评估并赔付的农作物险或冰雹险。然而，另一些险种——如医疗事故险或产品责任险——可能会引起公司在走向破产时，管理层和股东仍沉浸在虚假繁荣中。在长尾业务领域，财产意外险公司可能向所有者与监督管理的机构虚报高额利润长达数十年。若CEO是乐观主义者或欺诈者，这种会计处理将极其危险——历史长河中，这两类人的作恶案例比比皆是。

　　伯克希尔2024年长尾业务准备金计提率达98.3%，行业平均仅82.1%）

　　过去几十年，伯克希尔通过这一种先收钱后买单模式，在保持小额承保利润的同时利用浮存金来投资，我们为意外计提的准备金至今充足。面对野火等日渐增长的赔付，我们冷静承担损失，同时坚决滥诉与欺诈。

　　在阿吉特领导下，保险业务从奥马哈小公司发展为以风险偏好和直布罗陀般财务实力闻名的全球巨头。

　　格雷格、董事们与我本人在伯克希尔的投资规模远超所得报酬，我们拒绝使用期权等单边激励工具（若股东亏损，我们亦将共担损失）。这种机制促进审慎经营，但无法确保先见之明。

　　（2024年加州野火赔付127亿美元，但通过精准定价和全球风险分散，当年承保利润率仍达2.1%。

　　“直布罗陀般的财务实力”是一个比喻，源自欧洲著名的直布罗陀巨岩（Rock of Gibraltar）。这处地理标志以坚固、稳定、不可撼动著称，数千年来始终矗立于地中海与大西洋交界处，历经风浪侵蚀和军事争夺而岿然不动。这一比喻本质是巴菲特对财务纪律和风险敬畏的极致表达。

　　管理层自有资金投资占比：董事会成员平均持有伯克希尔股票价值超年薪200倍）

　　财产意外险业务的增长依赖于经济风险的增加——无风险则无需保险。试想135年前的世界尚无汽车、卡车或飞机，而今仅美国就有3亿辆机动车，每日制造巨额损失。飓风、龙卷风和野火导致的财产损毁规模庞大且日渐增长，其发生模式与最终成本愈发难以预测。

　　为这类风险承保十年期保单实属愚蠢——简直是疯狂，但我们大家都认为一年期风险承担尚在可控范围内。若改变判断，我们将调整保单条款。在我有生之年，车险公司普遍已将一年期保单转为六个月期，此举虽减少浮存金规模，却使核保更趋理性。

　　没有私营保险公司愿意承接伯克希尔能承担的风险规模，这种优势在某些关键时刻至关重要。但当价格不合理时，我们一定要收缩业务——为维持市场占有率而接受定价不足的保单无异于企业自杀。

　　财产意外险的合理定价三分靠艺术、七分靠科学，绝非乐观主义者所能驾驭。当年将阿吉特招入伯克希尔的迈克·戈德伯格说得精辟：我们要让核保员每日工作时如履薄冰，但绝非寸步难行。

　　总体而言，我们青睐财产意外险业务。伯克希尔具备财务与心理双重承受力，面对极端损失面不改色。不依赖再保险公司使我们获得显著且持久的成本优势。更重要的是，我们拥有卓越的管理层（杜绝乐观主义者），并特别擅长利用险业务产生的大量资金进行投资。

　　过去二十年，保险业务累计创造承保税后利润320亿美元（相当于每美元税后销售额盈利3.3美分），浮存金从460亿增至1710亿美元。未来浮存金规模有望继续增长，通过审慎核保（外加些许运气），实现零成本运营的前景可期。

　　零成本甚至负成本的1710亿美元浮存金，支撑伯克希尔年均19.3%的投资回报率

　　经济衰退期仍能提供稳定现金流（如2024年保险业务贡献217亿美元运营利润）

　　六年前，伯克希尔开始购入五家运营方式与我们有异曲同工之妙的日本企业股票，按字母顺序分别是伊藤忠商事、丸红、三菱商事、三井物产和住友商事。这些商业巨擘各自拥有庞大的业务网络，既扎根日本又遍布全球。

　　2019年7月我们首次出手时，只是简单翻阅了它们的财务报表，就被其股价之低所震撼。岁月流转，我们对这一些企业的敬意与日俱增。格雷格多次与它们深入交流，我也持续追踪其发展轨迹。我们欣赏其资本配置智慧、管理层素质，以及对待投资者的真诚态度。

　　这五家公司懂得在适当时候增加股息，在合理时机回购股票，其高管薪酬方案更是比美国同行克制得多——就像精打细算的管家，而非挥金如土的赌徒。我们的持股是世纪之约，始终坚定支持其董事会决策。最初约定持股不超过10%，但随着接近这一界限，五家公司主动放宽了限制。假以时日，你们会看到伯克希尔的持股比例稳步提升。

　　截至年末，我们的持仓成本为138亿美元，市值已达235亿美元。与此同时，我们持续增加日元计价的固定利率借款（绝不碰浮动利率这种危险游戏）。格雷格与我不预测汇率走势，只追求货币中性立场。不过会计准则要求我们定期确认汇兑损益——因美元走强，年末账面上有23亿美元税后收益，其中8.5亿来自2024年。

　　我确信格雷格及其继任者会将这些日本头寸持有数十年，未来我们还将与这五家企业探索更多合作可能。当前的投资算术令人愉悦：2025年预计获得8.12亿美元股息，而日元债务利息仅1.35亿美元——这就像用借来的水壶烧开水，还能免费得到一壶好茶。

　　5月3日，诚邀诸位共聚奥马哈。今年日程虽有小改，但精髓依旧——答疑解惑、以股会友、感受草原之城的热情拥抱。整座城市已为你们的到来擦亮招牌。

　　周五中午至下午5点，老伙计们将带着伯克希尔甜蜜陷阱恭候大驾：软萌捏捏乐、鲜果布衣内衣、布鲁克斯跑鞋...去年《穷查理宝典》5000册周六即告售罄，今年我们大家带来更重磅的《伯克希尔60年风云录》。十年前，我让当时统筹年会的卡丽·索瓦编撰公司野史，这姑娘天马行空的创意让我惊掉下巴（她后来离职相夫教子，如今已是三娃辣妈）。今年我厚着脸皮请她推出查理纪念特辑，内含大量从未曝光的照片与轶事。

　　卡丽分文不取稿酬，于是我提议：我俩联合签名20本，任何向南奥马哈流浪者救助机构史蒂芬中心捐赠5000美元的股东均可获赠。这个由卡丽祖父毕尔·凯泽（我的老友）创立的慈善组织，将获得我们双倍善款——你们捐多少，我跟多少。

　　周六上午8点准时开锣，今年取消电影环节直奔主题。贝基·奎克将携CNBC团队全球直播，这位伯克希尔活字典总能挖出宝藏故事。格雷格与阿吉特将参与上午场问答，11点后仅剩格雷格与我坚守舞台。下午1点散场，但展区开放至4点——足够诸位把布鲁克斯跑鞋磨平鞋底。

　　别错过周日早晨的布鲁克斯欢乐跑（恕我缺席——正与周公切磋养生棋局）。完整日程详见年报第16页，建议贴身携带放大镜细品。

　　我那位91岁仍风姿绰约的妹妹贝蒂，今年将携两位同样亮眼的女儿驾临。家族美貌基因显然只在女性血脉中流淌（掩面泣）。每周日我们通过古董电话讨论老年生活智慧，比如拐杖选购指南——我的仅用于防止五体投地，她却宣称银发族持杖能劝退追求者。

　　恳请诸位帮我暗中观察：当这位现代郝思嘉手持权杖现身，是否真能吓退白瑞德们？我赌五毛钱她仍会被绅士们团团围住。毕竟，有些魅力连时光都甘拜下风。

　　董事会同仁与我，期待与你们共度这场资本与温情的盛宴。相信我，这将是智慧火花与人情暖意交织的难忘周末。